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[선별종목] 24.07.12 (금) 티쓰리, 효성중공업, 에이에스텍, 신도리코

가치투자클럽
2024-07-14 16:06:01







[이 공시 아직 안 봤어요?] 24.07.12.. : 네이버블로그 (naver.com)





티쓰리는 지난 6월 17일 주주환원정책을 발표했는데요. 별도 영업이익의 50% 이상을 주주환원으로 사용한다고 했는데 지난해 별도 영업이익은 128억 원이었습니다. 주주환원은 배당과 자사주 매입·소각 형태로 진행한다고 밝혔고요. 그리고 이번에 31억 원 규모의 자사주를 매입하여 소각한다는 공시가 나왔습니다. 



티쓰리의 핵심 사업은 게임사업입니다. 티쓰리와 자회사 한빛소프트에서 PC 및 모바일게임을 개발 및 서비스하고 있습니다. 메인 IP는 온라인 댄스배틀게임 오디션이고요. 한빛소프트는 상장사로 티쓰리가 30.7% 지분을 보유한 최대주주입니다. 한빛소프트의 시가총액은 394억 원으로 작고요. 



또 다른 주요 자회사로는 중국 DJI의 드론 유통 및 판매를 담당하는 한빛드론과 디지털 트윈, 스펙트럴 이미징 (다중 분광 카메라), 드론 자동화 솔루션 등을 개발하는 티쓰리 솔루션이 있습니다.



디지털 트윈은 물리적 객체나 시스템의 디지털 복제본을 뜻합니니다. 실제 상황을 실시간으로 분석하여 동작, 성능, 상태 등을 모니터링하여 분석할 수 있는 시스템을 뜻하죠. 스펙트럴 이미징은 다양한 파장의 빛을 사용하여 물체의 이미지를 얻는 기술을 의미합니다. 티쓰리 솔루션의 사업이 당장 유의미한 성과를 내는 것은 아니지만 한 번씩 테마를 탈 수 있기에 내용을 확인해 봤습니다. 




티쓰리의 실적은 22년 매출액 762억원에 영업이익 128억 원을 기록한 후 23년 매출액 510억 원, 영업이익 76억 원으로 급감했습니다. 이는 한빛드론의 사업부문 재정비로 매출이 감소했기 때문입니다. 회사에서 재정비라는 표현을 쓰기는 했지만 드론의 인기가 시들해진 영향인 큰 듯합니다. 




오디션은 2005년 출시된 오래된 게임이지만 여전히 꾸준한 성장을 이어가고 있습니다. 별도 사업은 큰 변동 없이 이어질 가능성이 높은 거죠. 별도 영업이익의 50% 이상을 주주환원으로 사용한다고 했으니 안정적인 수익을 낼 수 있는 겁니다. 최근 3개년 영업이익 평균은 109억 원인데요. 109억 원의 절반은 54.5억 원입니다. 시가총액과 비교하면 7% 이상의 수익을 거둘 수 있는 겁니다. 



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티쓰리는 1분기 말 기준 순현금이 745억원으로 시가총액보다도 큽니다. 저평가 국면이라는 것은 맞는데요. 관건은 성장입니다. 아직은 확실한 성장이 보이지 않는 거죠. 25년 오디션 기반 라이프시뮬레이션 게임 '오디션 라이프'를 출시할 예정인데요. 이 게임이 잘 될 것인지가 중요해 보입니다. 



효성중공업은 7월 5일 노르웨이 송전청과 3,035억원 규모의 초고압변압기 공급계약을 체결했습니다. 우선 이 수주가 의미가 있는지를 다각도로 확인해 봐야겠죠. 




효성중공업의 24년 1분기 말 전력기기 수주잔고는 4조 1,186억원입니다. 전력기기 수주잔고 대비해서 7% 정도 비중입니다. 3,045억 원을 29년 6월까지 5년에 걸쳐 납품하니 연간 매출액은 600억 원 정도 되고요. 지난해 전력기기 매출액이 2.6조 원 정도니 2~3% 수준에 불과합니다. 규모로 보면 엄청난 의미를 갖지는 않는 거죠. 



그렇다면 이 프로젝트가 효성중공업에게 큰 의미를 주는지를 봐야겠죠. 우선 이번 수주는 20년 노르웨이 시장에 진입한 이후 최대 규모입니다. 노르웨이 초고압변압기 시장에서 점유율이 80%인데 규모가 커진다는 것은 노르웨이의 전력 인프라 투자가 이어지고 있다고 볼 수는 있죠. 다만 이미 점유율이 80% 수준이니 점유율 확대를 통한 성장을 기대할 상황은 아닙니다. 



신규 국가에 진입하면서 점유율을 넓혀갈 수 있는 스토리는 아닌 거죠. 다만 여전히 전력기기 수주가 이어지고 있고 장기적으로 실적이 우상향할 수 있다는 기대감이 있다는 점에서 주가가 움직였다고 볼 수 있을 듯합니다. 





에이에스텍은 지난 5월 21일 선별종목에 들었던 종목이죠. 에이에스텍은 23년 11월 28일에 신규 상장했습니다. 공모가가 28,000원이었는데 상장 첫날 장중 96,500원까지 갔다가 주가가 무너졌습니다. 올해 4월 공모가를 잠깐 밑돌기도 했으나 이내 반등이 나왔습니다. 당시 주가는 36,400원이었는데 주가가 반등했다가 다시 비슷한 수준으로 내려왔습니다. 




에이에스텍은 화장품 원료를 제조하는 업체입니다. 특히 자외선 차단 원료에 대한 독자적 기술을 기반으로 글로벌 탑티어 기업들에게 자외선 차단 원료를 공급하고 있습니다.



자외선 원료는 광물 성분을 이용해 자외선을 물리적으로 반사하고 차단하는 무기 원료와 피부속에 스며들어 자외선을 화학적으로 차단하는 유기 원료로 구분되는데 에이에스텍은 유기 원료를 공급합니다. 에이에스텍이 유기 원료를 처음으로 국산화하여 국내 업체에 공급했다고 하고요.



자외선은 파장에 따라 UVC, UVB, UVA로 나뉘는데요. 이중 320~400nm 파장에 해당하는 UVA는 계절이나 날씨에 상관없이 일정하게 피부에 닿는 파장이기에 차단 물질 수요가 가장 큽니다. 에이에스텍은 UVA를 차단하는 유비맥스 DHHB, TDSA라는 물질과 UVB를 차단하는 EHT 그리고 둘을 동시에 차단하는 BEMT라는 물질을 생산합니다. 



이 UVA 차단 원료 시장에서 1위는 네덜란드의 DSM, 2위는 독일의 BASF인데요. 에이에스텍은 BASF의 DHHB계열 원료의 물질특허가 20년 4월 만료되는 것을 노려 생산특허를 피한 UvimaxA를 만들었습니다. 이 제품은 BASF의 제품보다 가격 측면에서 우월했는데 오죽하면 BASF가 직접 생산보다 사 오는 게 더 저렴하다고 생각하여 에이에스텍과 장기공급 계약 (20~25년)을 맺었을 정도입니다.



DSM과도 23년~28년까지 UvimaxA를 공급하는 장기 공급계약을 체결했고요. 특히 DSM과의 계약은 상호독점공급계약입니다. 앞으로는 DSM 외의 다른 고객에게 UvimaxA 수주를 받지 못하는데요. 에이에스텍은 DSM이 글로벌 1위 기업이기에 다른 고객을 포기해도 충분히 규모가 크다다고 판단한 것 같습니다. 반대로 DSM은 에이에스텍의 기술력과 원가 경쟁력을 인정했다고 볼 수 있고요.



UVA 시장이 5천억원대였고 DSM의 아보벤젠 계열이 2천억 원 규모 비중을 차지하고 있었습니다. 그런데 아보벤젠이 유해성 논란으로 사용이 어려워지면서 DSM이 새롭게 선택한 대체물질이 에이에스텍의 Uvimax (DHHB)입니다. 그 말은 장기적으로 UvimaxA 매출이 2천억원 이상 규모로 성장 가능하다는 얘기가 될 수 있습니다. BASF와 계약이 종료되고 DSM 물량으로 넘어가면서 일시적인 실적 부침이 있을 수는 있지만 장기적으로 관심을 가져야 할 상황입니다.



에이에스텍의 1분기 실적은 매출액 159억 원, 영업이익은 47억 원을 기록했습니다. 전년동기에 비하면 매출액은 45%, 영업이익은 55%가 증가한 수치입니다. 실적이 피크일 때 상장하여 상장 후 실적이 망가지는 기업도 많은데 에이에스텍은 오히려 실적이 크게 증가했습니다. 확실히 화장품의 상황이 좋은 것 같습니다.



DSM으로 공급하는 물량이 2천억원을 넘어선다고 하면 영업이익률은 올해 1분기 수준인 30% 안팎을 낼 수 있을 듯한데 그러면 영업이익은 600억 원 가까이 됩니다. 23년 수준인 20%만 해도 400억 원 영업이익이 나오고요. 시점의 문제지 성장은 정해졌다고 보면 주가의 상승이 나올 수 있어 보입니다.



그런데도 반짝 반등 이후 주가 조정이 나온 이유는 크게 2가지 같습니다. 1) 대장주 실리콘투를 비롯하여 화장품주들이 피크아웃 우려감으로 조정이 있었습니다. 에이에스텍도 화장품 원료다 보니 영향을 받는 것 같고요. 2) 선크림의 원료를 생산하기에 여름이 지나면 매출이 감소할 것이라는 우려가 있는 듯합니다. 



에이에스텍의 생산 Capa는 21년 서천 1공장에 연 600만 톤 공장을 준공한 후 23년 11월 추가로 600만 톤 설비를 증설했습니다. 24년에는 2 공장을 착공하여 생산능력을 다시 높인다고 했는데 이번에 600억 원을 투자하여 증설한다는 공시가 났습니다. 



상세내역을 보면 공장 건축 비용이 232억 원, 기계장치가 368억 원입니다. Uvimax BEMT 생산을 위한 설비투자라고 하는데요. 베모트리지놀(Bemotrizinol)로 알려진 Uvimax BEMT는 자외선 차단제에 첨가되는 유기 UV 필터입니다. Uvimax BEMT는 광범위한 스펙트럼의 UV 차단 효과를 가지며 UVB 및 UVA 광선 두 가지 모두를 흡수합니다.


BEMT 장점


상장할 때 BEMT라는 물질을 글로벌 기업에 판매할 예정이라고 했는데 현황을 점검해 볼 필요는 있어 보입니다. 이번 증설로 기존 1,200T 규모의 Capa가 2배 정도로 늘 듯한데 이것도 상장 당시 계획가 달라진 것이 있나 확인이 필요하고요. 증설 이 마무리되는 25년 이후 실적이 어떻게 변화될지 계산기도 두드려봐야겠습니다. 



신도리코는 오래된 가치주입니다. 메인 사업은 복합기, 프린터, 소모품을 제조·판매하는 사업입니다. 2019년 이후 매출액은 3~4천억 원 사이에서 꾸준하게 이어지고 있습니다. 24년 1분기 기준 순현금은 6,642억 원으로 시가총액의 1.7배에 달합니다. 기타 유동금융자산까지 합하면 8천억 원이 넘는 현금성 자산을 보유하고 있습니다. 






23년 배당금은 1,500원으로 시가배당률은 4% 수준입니다. 아무리 순현금이 많고 PBR이 낮아도 실적이 나오지 않으면 주가가 움직이지 않는 것을 보여주는 대표적인 사례가 또 신도리코입니다. 




신도리코는 고 우상기 회장이 창업한 회사인데요. 2002년 우상기 회장이 별세한 후 장남인 우석형 회장이 이끌어 오고 있습니다. 현재 우석형 회장이 1955년생이기에 경영권 승계도 이어져야 하는데요. 현재 우석형 회장의 지분율이 11.78%로 , 동생인 우자형이 6.41%를 보유하고 있습니다.



가장 지분율이 높은 회사는 신도SDR인데요. 신도SDR의 최대주주는 지분 29.17%를 보유한 신도시스템입니다. 신도시스템은 신도리코의 지분을 6.05% 보유하고 있는데요. 우석형 회장은 2010년 신도시스템의 지분 40%를 우 전무에게 증여했습니다. 



우석형 회장이 아들인 우승협 전무는 0.18% 지분을 보유하고 있습니다. 올해 초 인사를 통해 상무에서 전무에서 승진했고요. 우 전무는 1994년생으로 미국 세인트루이스 워싱턴대 재무학 석사를 마쳤습니다. 



올해 3월 정기 주주총회를 통해 삼일회계법인과 스틱인베스트먼트에서 대표이사를 지냈던 서동규 대표이사를 선임했는데요. M&A 전문가의 영입은 신도리코의 현금성 자산을 적극적으로 활용할 가능성이 높음을 시사합니다. 



그런 회사를 브이아이피 자산운용이 5.17% 지분을 취득하면서 관심을 갖기 시작했습니다. 신도리코에 분명 어떤 변화가 있을 가능성이 높음을 뜻하는 것 같은데요. 하루 거래량이 1만 주 안 되는 날이 대부분인데 이 회사를 5% 넘게 매집한 게 대단합니다. 



신도리코는 자사주가 14.5%에 달하니 자사주 소각을 할 수 있을 것이고요. 최근 배당 분리과세를 추진 중이니 우승협 전문에게 지분 증여 후 배당을 통해 증여세를 감당할 수도 있을 듯합니다. 배당을 늘려서 신도SDR이 신도리코의 지분을 늘릴 가능성도 있고요. 어쨌든 변화의 가능성을 보고 면밀히 관찰할 시기 같습니다. 





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